為什麼你的基金跌了這麼多?

對於許多基金投資者來說,2019年至2021年是一個豐收的季節,但2022年並不是一個好年景。這一年里,很多投資者發現,自己期望很高的專業投資基金,居然跌了這麼多。

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根據萬得信息提供的數據,2022年前9個月(截至10月12日),中證股票型基金指數下跌21.8%。此前幾年,2019年、2020年和2021年,這一指數分別上漲了41.1%、44.5%和5.9%。

從具體細分數據來看,845只普通股票型基金同期最大跌幅為41.3%,平均跌幅為19.3%。而2311只靈活配置型基金(此類基金傾向於主要投資股票)跌幅最大,為44.9%,平均跌幅為14.4%。

「為什麼我的基礎下降了這麼多?很多對基金投資知之甚少,2022年虧損的投資者開始問這樣的問題。

其實這樣的質疑對於長期投資來說只是一件好事:質疑會帶來思考,思考會帶來長期投資回報。投資最糟糕的就是什麼都不問,什麼都不想,什麼數據都不算。你沖進去只是因為你相信所謂的「專業投資」和「價值增長」。

在這里,我們先來看看基金投資的回報是什麼,為什麼有時候賺了很多錢,有時候卻虧損了,應該如何衡量和選擇基金?

拆解資金淨值的波動

很多投資者認為,基金的投資回報就是淨值本身的變化。其實淨值的變化只是基金投資回報的表象。基金淨值的背後,可以分為兩部分:基金投資組合的基本面變化和投資組合估值的變化。

簡單來說,基金淨值變動=基金組合估值變動×基本面變動。這個公式很簡單,也符合股價變化的公式,即股價變化=股票估值變化×基本面變化。

也就是說,對於基金投資,一定要對標的基金做一個分析,計算出每個倉位對應的基本面,然後做一個加成,得到基金的倉位基本面。最後用基金資產除以持倉基本面,就可以得到基金的估值。

比如有一個10億元規模的基金,買A、B兩只股票,A股買3億,PE 20倍,B股買6億,PE 50倍,還有1億元現金存款,存款利率2%(即PE 50倍)。

那麼,這個基金組合的盈利基本面是3/20+6/50+1/50 = 2900萬元。然後用基金總資產10億元除以2900萬元,可以得到基金持倉的PE值是34.5倍。

當我們計算基金的基本面和估值時,就很容易理解基金淨值的變化。

例如,當一只基金的淨值增長了100%時,可能會出現三種情況:1。基金基本面增長100%,估值沒有變化;2.基金基本面沒有改變,估值增長100%;3.基金基本面增長200%,估值下降50%。

顯然,以上三種情況都會導致基金淨值100%的增長,但三種情況的持續性並不相同。利潤質量大致相同時,第三種情況最好,第二種情況最差。

當然,以上計算是基金分析的定量計算。有經驗的投資者都知道,投資不能完全靠量化計算。因此,在定量計算了基金的基本面和估值後,投資者需要從定性的角度仔細分析基金的基本面數字實際包含了什麼。

歷時17年的案例研究

這里我們來看一個實際投資中的例子,通過這個例子可以了解如何具體分析基金的基本面和估值變化。

上證50ETF基金(510050)是內地資本市場歷史最悠久的指數基金之一。該基金自2004年底開始運作。根據相關規定,本基金只在半年報和年報中披露完整的持倉信息。因此,我們將從2005年6月30日至2022年6月30日這17年來分析上證50ETF的變動情況。

需要注意的是,上證50ETF的主力倉位都是股票,2005年6月30日的股票倉位為99.1%,2022年6月30日的倉位為98.4%,兩者相差無幾。這使得我們的分析更清晰,更不容易受到位置變化帶來的干擾。為了簡單起見,這里我們假設剩下的1%現金頭寸的回報率為2%。

根據計算,17年上證50ETF淨值漲幅為433.0%,CAGR(年復合增長率)為10.3%。那麼,這麼高的回報率是怎麼來的呢?我們可以從投資組合的利潤、淨資產、分紅來計算。

從盈利來看,17年上證50ETF對應倉位的盈利增長了552.8%,CAGR為11.7%,而PE的估值卻下降了18.4%,CAGR為-1.2%。

淨資產方面,基金倉位對應的淨資產增長426.9%,CAGR為10.3%。與此同時,PB估值僅增長了微不足道的1.1%,CAGR為0.1%。

分紅方面,17年來基金倉位對應的分紅(按上一年年報計算,即2005年6月30日對應2004年分紅,2022年6月30日對應2021年分紅)累計上漲409.2%,CAGR為10.0%。與此同時,股息收益率下降了4.5%,CAGR為-0.3%。

可以看出,17年來,上證50ETF的淨值變化大多來自其基本面的變化,很少來自估值的變化。也就是說,它與我們前面例子中的第一種情況非常相似。所以這種長期資金淨值的變化是比較紮實的。

現在,回到我們在這篇文章中的問題,「為什麼我的基金跌了這麼多?聰明的投資者應該不難回答。只要把基金的基本面和估值拆開,就會發現下跌的真相:要麼是基本面問題,要麼是估值問題,沒有其他可能。

應該如何選擇基金?

有意思的是,雖然計算一只基金的基本面和估值並不難(可能有點繁瑣,但有了計算機表格的幫助會更容易),但我很少看到基金投資者這樣做。可以說,99%的基金投資者都沒有計算過自己投資基金的基本面和估值。

仔細想來,這是一件很奇怪的事情。為什麼我們在投資股票時知道股票的價格等於基本面和估值的乘積,但在投資以股票為主要成分的基金時,卻不做類似的計算,只關心基金淨值的變化?

現在,既然我們搞清楚了基金淨值如何漲跌,如何拆分為基本面和估值兩個因素,那麼我們就很容易理解為什麼2022年基金會跌了。同時可以解決一個更重要的問題:應該如何選擇基金?

從估值的角度來看,問題相對簡單:我們需要避開估值過高的基金,更加關注估值合理甚至低估值的基金。一般來說,當一只基金的持倉估值高達50倍PE甚至80倍、100倍時,其長期淨收益率往往不太好。這和股票估值貴容易跌是一個道理。

從基本面來看,我們需要尋找基本面快速、穩定、可持續增長的長期資金。

需要指出的是,由於基金持倉的資產類別會發生變化,比如上一年40%債券和60%股票,下一年5%債券和95%股票,因此在分析基金基本面變化時,短期數據一般容易受到持倉變化的影響。我們應該分析至少5年或8至10年的根本變化。

從歷史經驗來看,巴菲特在幾十年間做到了20%左右的長期基本面年增長率(CAGR)。當然,說巴菲特長期達到20%的CAGR,是指他必須在某些年份達到高於20%的增長率,在某些年份達到較低的增長率。

事實上,巴菲特的長期CAGR徘徊在10%到30%之間,最後他創造了20%左右的長期CAGR。在15年的周期中,中國市場一些知名的價值投資者往往在20%左右。因此,20%的長期基本面CAGR可能是判斷最佳投資者的模糊標準。

現在,在學會將基金淨值變化拆分為基本面和估值兩個變量後,我們是否可以輕鬆回答這個問題:「為什麼我的基金跌了這麼多?而當我們面臨基金下滑的時候,通過思考基金的基本面和估值變化,是否更容易找到值得長期投資的好基金?

(作者是久其清泉科技首席投資官)

編輯:彭博

校對:趙燕

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