等待美國大選結果落地,債市難有大行情

作者介紹:

李湛首席經濟學家

方鵬飛

(首發:財新)

等待美國大選結果落地,債市難有大行情一、海外經濟和市場形勢

(一)美國和歐洲的經濟復蘇勢頭充滿不確定性

美國製造業PMI小幅回落,經濟面回暖或不可持續。美國9月ISM製造業指數為55.4%,低於預期的56.5%和前值的56%。9月ISM非製造業指數為57.8%,高於預期的56.2%和前值的57.8%。7月以來,與疫情加劇導致的經濟下行後果相反,美國多項經濟指標持續上升,包括製造業PMI和非製造業PMI,一定程度上顯示了美國經濟的韌性。一方面,美國經濟觸底反彈,主要是因為美國政府和美聯儲及時出台了大規模救助措施。另一方面,9月新增非農就業人數降至66.1萬人,失業率降至7.9%的高位。由此可見,美國經濟在疫情影響後仍以向上復蘇為主,後續上行動力將逐漸減弱。雖然美國經濟正在回暖,但美國經濟的基本面並不穩固。消費、投資、出口遠低於疫情前,失業率仍處於高位,勞力力參與率較低。目前,美國正面臨疫情二次爆發的風險。民主黨候選人和現任共和黨總統在如何應對疫情上存在巨大分歧。11月美國大選哪位候選人勝出也存在不確定性,美國疫情後續走勢的不確定性巨大。如果拜登勝選,美國的疫情應對可能會更加科學有效,同時選舉結果也會影響後續財政刺激計劃的進程。

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歐元區製造業保持擴張,但經濟復蘇充滿不確定性。歐元區10月製造業PMI為54.4%,明顯好於預期,進一步高於前值53.7%,創逾兩年新高。10月歐元區服務業PMI為46.2%,不及前值48%。服務業PMI下降與歐洲疫情走勢有關。作為歐洲經濟的領頭羊,德國10月製造業PMI為58%,高於前值56.4%,服務業PMI為48.9%,跌破榮枯分界線。雖然歐元區製造業遠好於預期,顯示製造業繼續擴張,經濟復蘇持續,但服務業PMI再次跌破閾值,顯示服務業再度低迷。最近,隨著北半球的降溫和冬季的臨近,全球第二波疫情來襲,歐洲疫情「二次爆發」持續激烈。歐洲確診人數10月8日首次突破10萬,創疫情爆發以來新高。許多國家被迫再次加強防控措施。與此同時,英國退出歐盟僵局將何去何從還存在不確定性。英國的經濟總量占歐盟的比重很高,如果英國與歐盟的談判破裂,硬英國退出歐盟將是雙輸之舉。從這個角度來看,一個強硬的英國退出歐盟是一個小概率事件,但歐盟和英國肯定會在這次談判的最後時刻談論這個問題。在疫情二次爆發、「封鎖」措施重啟、英國退出歐盟談判進展艱難的形勢下,歐洲經濟復蘇可能被迫中止,復蘇之路面臨很大不確定性。

(2)海外疫情第二波來襲,歐美要求新一輪經濟刺激措施的呼聲逐漸高漲。

10月30日,全球新冠肺炎確診病例較前一天增加56萬餘例,為疫情爆發以來單日最大增幅,全球疫情第二波已經拉開序幕。其中,近期歐洲疫情反彈是全球確診病例增加的重要原因。德國、法國、西班牙等國單日新增病例數再創新高,遠超首次爆發的規模。例如,德國單日新增病例數一度超過2.6萬,是3月份峰值數據的3倍。新增病例明顯增加,最近歐洲疫情造成的死亡人數也在增加。為避免醫療資源枯竭,德國、法國、英國等國相繼採取包括部分城市關閉在內的嚴格防控措施,對歐洲經濟復蘇造成不利影響。

面對新的疫情,包括各國央行在內的歐美官員呼籲採取新一輪經濟刺激措施。歐洲央行行長拉加德最近表示,歐洲經濟復蘇一直不平衡、不確定、不完整,現在有失去動力的風險,因此整個秋季都需要密切關注各項指標;歐盟高管應該考慮將7500億歐元的復蘇基金作為永久性的刺激工具。美聯儲主席鮑爾多次「越界」,呼籲盡快實施新一輪財政政策刺激,原因是美國經濟前景在疫情影響下存在高度不確定性。美國的特朗普總統,民主黨主導的眾議院,共和黨主導的參議院,都認為需要新一輪的財政政策刺激。然而,在黨派鬥爭和選舉鬥爭的影響下,三黨一直無法就新一輪財政政策刺激達成共識。民主黨控制的眾議院此前通過的一項提案提出了2.2萬億美元的刺激方案,而共和黨提出的刺激方案只有5000億美元。特朗普提出規模為1.8萬億美元的刺激計劃,但遭到兩黨反對。除了規模,雙方在刺激措施上還有很多分歧。受新冠肺炎疫情影響,美國一些州和地方政府面臨收入減少和支出增加的困境,一些地方政府不得不減少公共服務。

受歐美央行偏息決議、全球疫情二次爆發、美國大選靴子即將落地等綜合影響,10月海外資本市場波動較大。10月份,納斯達克指數下跌2.29%,道瓊斯工業平均指數下跌4.61%,DAX指數下跌9.44%。歐美股市連續兩個月收跌。10月份,10年期美債收益率大幅上漲19BP至0.88%,主要原因是市場預期拜登和民主黨將大比例贏得大選,隨後在2021年推出大規模財政刺激計劃;歐洲方面,受疫情泥潭影響,10年期德國國債收益率小幅下跌7BP至-0.63%。

二。中國經濟和市場形勢

(1)前三季度經濟增長由負轉正,生產、消費、出口等經濟數據均有所回升。

中國第三季度經濟數據出爐。前三季度中國經濟增長0.7%,做到正增長,扭轉了疫情爆發以來GDP負增長的局面。其中,三季度中國經濟增長4.9%,比二季度加快1.7個百分點。雖然三季度GDP增速略低於預期,但9月份工業生產、消費、投資等數據繼續回升,預示著四季度經濟形勢將進一步好轉。從生產看,9月份規模以上工業增加值同比增長6.9%,比8月份加快1.3個百分點,比去年同期加快1.1個百分點。消費方面,9月份社會消費總額同比增長3.3%,比8月份加快2.8個百分點,消費繼續從疫情中恢復。從投資看,1-9月份,全國固定資產投資(不含農戶)436530億元,同比增長0.8%,1-8月份下降0.3%。9月份民間固定資產投資、基建投資、房地產開放投資增速均有不同程度的上升。10月製造業PMI小幅回落0.1個百分點至51.4%,非製造業PMI上升0.3個百分點至56.2%,經濟仍基本處於復蘇軌道。製造業PMI分項中,小企業PMI下降0.7個百分點至49.4%,再次跌破景氣分界線。小企業景氣度低仍是經濟復蘇的隱憂。得益於國內疫情得到迅速控制,部分海外訂單流入中國市場,9月進出口繼續快速增長。9月單月進出口和進口值均創歷史新高。按美元計算,9月出口和進口同比增長9.9%和13.2%,均好於市場預期。9月單月進出口和進口值均創歷史新高。

物價漲幅略有回落,通脹壓力不明顯。9月份,全國居民消費價格同比上漲1.7%,比8月份回落0.7個百分點,工業生產者出廠價格同比下降2.1%,回落0.1個百分點。食品價格下降是居民消費價格下降的主要原因。9月份,食品價格上漲7.9%,比上月回落3.3個百分點。在疫情影響下,全球大宗商品價格下跌是PPI下跌的重要原因。9月,布倫特原油價格下跌約7%。目前海外市場疫情數據仍在快速增加,大宗商品價格難以上漲空,通脹壓力短期內不會有大的改變。

失業率繼續下降,但重點人群失業率仍處於高位。9月份,全國城鎮調查失業率為5.4%,比8月份下降0.2個百分點。今年前三季度,全國城鎮新增就業898萬人,已經完成全年目標任務的99.8%。從新的就業數據來看,完成年初制定的目標肯定沒有問題,這也說明上半年的經濟形勢比中國政府的預期好得多。考慮到9月失業率仍比去年同期高0.2個百分點,9月大學畢業生失業率比去年同期高4個百分點,勞力力市場仍未從疫情中恢復。

(二)9月份金融數據繼續保持較快增長,債券市場利率上行並未對融資產生明顯抑制。

9月份社會融資存量增速為13.5%,比去年同期高2.8個百分點,比前值高0.2個百分點。新增人民幣貸款1.9萬億元,同比多增2047億元。社會融資規模增加3.48萬億元,預期值3.00萬億元,前值3.58萬億元。5月份以來,債券市場利率整體呈上升趨勢,債券市場融資規模也較3、4月份大幅下降。整體來看,與去年同期相比,債券市場利率上行後,債券市場融資規模有所增加,債券市場利率並未對融資產生明顯抑制。金融數據的快速增長也反映出國內疫情得到快速控制,疫情對經濟的影響小於預期,實體經濟融資需求較為旺盛。

(3)貨幣政策穩定,RRR降息的可能性下降。

央行官方在三季度金融統計新聞發布會上回答「超儲率偏低」問題時表示,「受支付清算服務改善、人民銀行下調超儲利率、金融機構管理能力提升等因素影響,銀行體系所需超儲水平總體趨於下降」。”今年以來,銀行的超額準備金率一直處於合理區間.”下一階段,我們將繼續靈活運用中期借貸便利、公開市場操作、再貸款和再貼現。從央行官員的態度來看,由於經濟形勢企穩,央行無意動用RRR降準工具,但會通過MLF、公開市場操作等貨幣政策工具向市場注入流動性。

十九屆五中全會公報指出,當前和今後一個時期,我國發展仍處於重要戰略機遇期,和平與發展仍是時代主題。還提出了到2035年基本做到社會主義現代化的長遠目標。在此基調下,預計貨幣政策將繼續保持穩定,確保金融體系為實體經濟提供合理充足的流動性,保持經濟增長在合理區間。

(4)10月份,貨幣市場和債券市場利率小幅上升。

受央行貨幣政策穩定和經濟形勢向好的影響,10月份貨幣市場利率和債券市場利率小幅上行。10月銀行隔夜質押式回購月平均利率2.16%,41BP高於9月份。7天質押式回購月平均利率2.57%,較9月上行18BP。債市方面,10月10年期國債收益率上行3BP至3.18%,低於11BP去年同期;5年期AAA票10月收益率上漲1BP至3.98%,低於去年同期3BP。

三。債券市場後續走勢分析

等待美國大選結果落地,債市難有大行情。疫情仍是影響經濟、政策、債市表現的主要因素。國內方面,得益於疫情得到迅速控制,中國經濟延續了上升趨勢,工業生產、消費、投資等數據均有所回升。盡管海外疫情持續蔓延,但由於海外訂單流入國內市場,中國進出口數據均超預期。持續的經濟形勢使貨幣政策保持穩健,國內債券市場利率略有上升。海外方面,秋冬假期過後,歐美疫情兩度爆發,部分國家收緊防疫措施,影響經濟復蘇進程。美國11月大選結果將對美國的疫情防控政策、財政政策和稅收政策產生重要影響。如果民主黨人拜登獲勝,美國的疫情防控政策將走上更加科學有效的軌道,財政刺激政策也將更加順利地出爐,不受黨派鬥爭的制約。拜登提出的小幅增稅政策預計將在經濟企穩後實施,短期影響有限。雖然民調數據顯示拜登大概率贏得美國大選,但由於市場對不確定性的回避,預計在選舉結果正式出爐之前,包括債券市場在內的整個資本市場都將觀望,債券市場很難有大行情。即使美國大選結果出爐後,在海外疫情蔓延和國內經濟持續復蘇的共同作用下,債市短期內也很難有明顯的行情走勢。

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